撰文：Nemi

编译：Luffy，Foresight News

Ethena 凭借 sUSDe 让生息稳定币的概念得到普及，这引发了人们的广泛兴趣，但也因对手方风险或负融资利率风险而招致批评。尽管存在这些担忧，USDe 的市值现已达到 58 亿美元，产品与市场契合度稳固，证明了它在加密生态系统中实现规模扩张的潜力。

sUSDe 的成功也为新型生息稳定币的崛起铺平了道路，这些生息稳定币采用不同的方式来产生收益，每种都提供了独特的风险回报特征。这种多样化为资金配置提供了机会，无论是通过风险管理，还是根据市场状况优化回报。

Resolv、Sky、Frax、Usual 、Ondo 和 Level 这些稳定币协议中的每一个都采用独特的机制来产生收益。在本文中，我们将探讨它们的运作方式、相关风险以及潜在回报。

Ethena 的 sUSDe

sUSDe 的历史年化收益率

Ethena 的 sUSDe 是 USDe 的生息版本，自推出以来提供了广泛的收益率范围，最低年化收益率为 4.3%，最高达到 55.8%。

USDe 通过自动化的 delta 中性对冲来维持其与美元的锚定，确保支撑资产价格的波动会被对冲中的相应变化所抵消。由于这些资产可以通过同等规模的空头头寸进行完美对冲，USDe 以 1:1 的抵押率运行，无需超额抵押。

sUSDe 是 USDe 的收益累积版本，用户需要质押 USDe 来赚取收益。Ethena 的收益主要来自永续期货的空头头寸，这些头寸在交易所收取融资利率。此外，stETH 的质押收益为 sUSDe 提供了额外的回报来源。

2024 年，比特币的融资利率平均为 11%，以太坊的融资利率为 12.6%，这使得 sUSDe 的平均年化收益率达到 18%。

USDe 的支撑资产分布

截至目前，sUSDe 提供 10.82% 的收益率，Ethena 在 exponential.fi 上的风险评级为 「C」：

• 低抵押风险，主要是因为涉及流动性抵押衍生品（LSDs）。

• 对链下计算有重大依赖，这引入了额外的复杂性。

• 对权益证明（Proof-of-Stake）验证者的依赖，存在潜在的罚没风险，可能导致质押资产部分损失。

值得注意的是，在 Bybit 黑客攻击事件发生后，Ethena 做出了透明度回应，确保 USDe 保持超额抵押状态，其支撑资产被安全地存放在交易所外的托管解决方案中。

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为了保证透明度，Ethena 每月进行托管快照，清晰展示 USDe 的支撑资产情况。截至 2025 年 1 月 30 日的快照报告显示：

• USDe 供应量：57.39 亿

• Copper 托管资产：25.73 亿美元

• Ceffu 托管资产：30.45 亿美元

• Cobo 托管资产：508 万美元

• Coinbase Web3 钱包资产：1 亿美元

• 处于铸造 / 赎回过程中的资产：3000 万美元

• 总支撑资产：57.53 亿美元

• 储备基金：6041 万美元

• 包括储备基金在内的总支撑资产占 USDe 的比例：101.30%

这进一步加强了 USDe 的超额抵押状态以及 Ethena 对透明度的承诺。

Sky 的 sUSDS

sUSDS 的回报率

Sky 协议（前身为 MakerDAO）通过其 Sky 储蓄利率（SSR）模块提供 6.5% 的收益率。用户可以质押 USDS 以获得 sUSDS，sUSDS 会随着时间自动累积价值。

抵押与安全性

USDS 由加密资产（ETH、wstETH、WBTC）和美国国债等现实世界资产（RWAs）混合支撑，抵押率达到了 229.6%，安全性较高。

收益来源

sUSDS 的收益有多种来源：

• 借贷稳定费用：USDS 的借款方支付稳定费用，这些费用会重新分配给 sUSDS 的持有者。

• 清算费用：对抵押不足的 USDS 贷款进行清算所产生的费用也有一部分分配给 sUSDS 持有者。

• 对现实世界资产的投资：